近日，上交所正式受理廈門廈鎢新能源材料股份有限公司（下稱“廈鎢新能源”）科創(chuàng)板上市申請，廈鎢新能源開啟科創(chuàng)板沖刺之旅。公司擬募資15億元用于年產(chǎn)4萬噸鋰離子電池材料產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目。
　　公開信息顯示，廈鎢新能源主營業(yè)務(wù)為鋰離子電池正極材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，目前主營產(chǎn)品有鈷酸鋰、鎳鈷錳三元材料等。
　　業(yè)績波動劇烈依賴政府補(bǔ)助“輸血”盈利能力堪憂
　　據(jù)招股書，2017-2019年，廈鎢新能源的營業(yè)收入分別為42.11億元、70.26億元、69.78億元，2018-2019年?duì)I收增速分別為66.84%、-0.69%。2017-2019年凈利潤分別為1.73億元、0.82億元、1.43億元，2018-2019年凈利潤增速分別為-52.88%、74.62%。明顯發(fā)現(xiàn)，不管是公司營收還是利潤，公司業(yè)績發(fā)展波動劇烈，極為不穩(wěn)定。
　　公司即使擁有大體量的營收，利潤表現(xiàn)卻不盡人意，盈利能力不足問題凸顯。
　　觀察發(fā)現(xiàn)，2017-2019年，公司主營業(yè)務(wù)毛利率分別為12.34%、10.01%、7.76%，處于持續(xù)下行的狀態(tài)，同期行業(yè)平均值為17.03%、15.05%、15.80%，公司毛利率顯著低于同行表現(xiàn)，不知處于同一行業(yè)影響下的產(chǎn)品毛利率差異為何如此之大？
　　近三年來公司的鈷酸鋰、NCM三元材料產(chǎn)品單價也在連續(xù)下滑，作為廈門鎢業(yè)剝離拆分的子公司，背靠實(shí)控人福建省國資委，客戶群體質(zhì)量較高也十分穩(wěn)定，為何公司議價能力嚴(yán)重不足？
　　隨著國家對新能源汽車補(bǔ)貼政策的退坡，新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈上下游企業(yè)均面臨極大的需求退坡壓力以及降成本壓力，公司利潤空間有可能被進(jìn)一步擠壓。對于產(chǎn)品價格下降的影響及應(yīng)對計(jì)劃，公司可否回應(yīng)。
　　京達(dá)君進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)，2017-2019年公司核心產(chǎn)品NCM三元材料產(chǎn)能利用率都在90%附近，可是到了2020年上半年出現(xiàn)了急劇下降，產(chǎn)能利用率僅為38.23%，在產(chǎn)能相同的情況下，利用率為何出現(xiàn)斷崖式下滑現(xiàn)象?
　　此外，2017-2019年，廈鎢新能源計(jì)入當(dāng)期損益的政府補(bǔ)助分別為2035.54萬元、772.1萬元、9037.76萬元，政府補(bǔ)助占當(dāng)期凈利潤的比重分別為為11.73%、10.59%、63.32%，2019年占比竟然超六成，不禁想問2019年凈利潤增速由負(fù)轉(zhuǎn)正，是否單純依賴政府補(bǔ)助“輸血”？若政府補(bǔ)貼完全退坡后，公司業(yè)績會變臉嗎？
　　研發(fā)成果“顆粒無收”主營成本金額高企
　　2017-2019年及2020年上半年，公司研發(fā)費(fèi)用分別為17,259.24萬元、33,234.48萬元、24,542.65萬元和10,039.65萬元，占營業(yè)收入的比例分別僅為4.10%、4.73%、3.52%、3.27%。同時，研發(fā)費(fèi)用率也略低于同行業(yè)公司平均水平。
　　鋰電池正極材料產(chǎn)業(yè)是技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)，研發(fā)投入是企業(yè)生長關(guān)鍵，可廈鎢新能源研發(fā)投入占營收比重不足5%，為何研發(fā)投入勁頭不足？
　　截至招股書簽署日，公司已取得27項(xiàng)授權(quán)專利，其中發(fā)明專利22項(xiàng)。但仔細(xì)觀察發(fā)現(xiàn)，公司22個發(fā)明項(xiàng)目都是受讓所得，還有5項(xiàng)目是原始所得。統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，2017-2019年及2020年上半年公司科研經(jīng)費(fèi)總計(jì)為82076.02萬元，截至目前，仍沒有一項(xiàng)是屬于自己研發(fā)成功的專利技術(shù)，研發(fā)投入產(chǎn)出轉(zhuǎn)換效率令人難以接受。
　　除了研發(fā)方面顆粒無收，公司近三年在主營業(yè)務(wù)成本金額不斷攀升。2017-2019年，廈鎢新能源主營業(yè)務(wù)成本分別為36.27億元、62.62億元、63.84億元，其中直接材料成本分別為占同期主營業(yè)務(wù)成本的比重分別為92.84%、91.19%、90.15%，占比均超90%以上，直接材料價格波動將對主營業(yè)務(wù)成本產(chǎn)生較大影響。
　　據(jù)招股書，廈鎢新能源生產(chǎn)所需的主要原材料中，對鈷、鎳和鋰金屬鹽消耗量最大。廈鎢新能源自詡“鋰離子電池正極材料同行業(yè)中鈷需求量最大的企業(yè)之一”，由于中國鈷資源缺乏，所需鈷原材料對外依賴程度高。
　　鈷屬于小金屬，價格波動性較大。鈷產(chǎn)品的價格除了受供需影響外，還受地緣政治、氣候、災(zāi)害等因素的影響，如果發(fā)生不可預(yù)期的事件，將可能導(dǎo)致鈷價格大幅波動，從而增加企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險，公司本就面對高企的材料成本負(fù)擔(dān)，若原材料核心產(chǎn)品鈷出現(xiàn)供應(yīng)短缺或價格暴漲，對經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生多大程度的威脅與沖擊？公司有生產(chǎn)成本控制預(yù)算嗎？
　　資產(chǎn)負(fù)債率高企是否“埋雷”？
　　2017-2019年，公司應(yīng)收賬款賬面價值分別為49,924.03萬元、88,107.90萬元、65,959.57萬元，占當(dāng)期營業(yè)收入的比例分別為11.85%、12.54%、9.45%。2017-2019年公司存貨賬面價值分別為123,321.33萬元、159,023.09萬元、85,994.21萬元，占當(dāng)期資產(chǎn)總額的比例分別為32.68%、28.66%、16.08%。
　　可以發(fā)現(xiàn)，公司應(yīng)收賬款和存貨金額雖在2019年有所回落，但兩者規(guī)模仍相對較大并處于較高的水平，這對公司流動資金帶來一定壓力。如何提升回款速度、管控存貨風(fēng)險，是公司當(dāng)前面臨的重要挑戰(zhàn)。
　　再來看資產(chǎn)負(fù)債表，2017-2019年，公司資產(chǎn)負(fù)債率分別為80.67%、85.40%、70.68%，處于較高水平。公司自有資金無法滿足生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模快速增長帶來的對營運(yùn)資金及固定資產(chǎn)投資的需求，主要通過銀行借款、關(guān)聯(lián)方借款等債務(wù)融資方式籌集資金。
　　2017-2019年，公司財(cái)務(wù)費(fèi)用分別為4,232.25萬元、11,309.75萬元、11,373.89萬元，費(fèi)用增長主要是公司借款總額增加導(dǎo)致利息支出增加所致。
　　梳理發(fā)現(xiàn)，廈鎢新能源近年來資金面并不樂觀，由此帶來的高昂利息或讓公司資金運(yùn)轉(zhuǎn)更加艱難。
　　通過查詢2020年半年報(bào)，公司的短期借款和一年內(nèi)到期的長期借款分別為17.67億元和1.99億元，合計(jì)近20億元，而目前廈鎢新能源的現(xiàn)金余額，僅有3.36億元，相差5倍不止。
　　公司采用了極高的資本杠桿去撬動規(guī)模，財(cái)務(wù)安全和資金問題凸顯，一旦市場出現(xiàn)波動，賬面資金不夠償還，是否存在短期償債風(fēng)險？
　　如此大膽的背負(fù)高額債務(wù)，高杠桿擴(kuò)張運(yùn)營模式風(fēng)險凸顯，另本次募資中有6億元用來補(bǔ)充流動性，是否資金鏈已經(jīng)出現(xiàn)了窟窿急需資金流不得而知。
　　客戶集中度高第一大客戶ATL既是客戶又是供應(yīng)商
　　2017-2019年及2020年上半年，公司向前五大主要客戶銷售合計(jì)金額分別為371,777.27萬元、654,280.24萬元、637,070.31萬元以及275,156.86萬元，分別占當(dāng)期銷售總金額的88.28%、93.12%、91.30%及89.56%。
　　ATL公司連續(xù)三年都是廈鎢新能源的第一大客戶，近三年對其銷售收入占營收比重均在50%左右且持續(xù)提高。
　　ATL為全球3C鋰電池龍頭企業(yè)，比亞迪、松下等客戶是全球動力電池領(lǐng)域頭部企業(yè)。一方面，公司如何維持與ATL、比亞迪、松下等公司穩(wěn)定的合作關(guān)系，將直接關(guān)系到其持續(xù)盈利能力和未來業(yè)績。另一方面，因新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈未發(fā)展不確定性極強(qiáng)，未來如果主要客戶因?yàn)槭袌龅兔缘仍蚴蛊渥陨斫?jīng)營情況發(fā)生變化，導(dǎo)致其對公司產(chǎn)品的需求大幅下降，公司是否需要持續(xù)不斷的拓展新的客戶和市場？
　　此外，觀察發(fā)現(xiàn)，2017-2018年，第一大客戶ATL在此期間也是公司的第一大供應(yīng)商，具有客戶、供應(yīng)商雙重身份。
　　一家公司同為客戶和供應(yīng)商，或許跟鋰離子電池正極材料行業(yè)的業(yè)務(wù)分工有關(guān)，但是總體來說，這種現(xiàn)象容易產(chǎn)生財(cái)務(wù)問題。
　　一方面涉及會計(jì)核算問題，應(yīng)該采用全額法還是凈額法來核算，這個對公司的收入、成本甚至費(fèi)用都會產(chǎn)生重大影響；另一方面，這種現(xiàn)象也容易對財(cái)務(wù)業(yè)績進(jìn)行跨期調(diào)節(jié)。那么，公司與ATL公司的采購及銷售價格如何確定、是否公允？可否給予回應(yīng)。
　　與關(guān)聯(lián)方頻繁發(fā)生拆借資金、轉(zhuǎn)貸行為是否涉嫌利益輸送？
　　在2017-2019年及2020年上半年期間，公司從間接控股股東冶金控股共拆借113500萬元、從間接控股股東稀土集團(tuán)共拆借6000萬元，資金主要用于公司年產(chǎn)10,000噸車用鋰離子三元正極材料產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目。
　　此外，2017-2019年，公司存在向控股股東廈門鎢業(yè)及其控制的下屬企業(yè)臨時拆借票據(jù)用于支付供應(yīng)商采購款，共計(jì)約154521.69萬元，其中2017-2018年相應(yīng)的票據(jù)拆入金額較大。
　　如此頻繁的從關(guān)聯(lián)方拆借資金是否存在一定的利益輸送有待觀察。
　　此外，公司還存在令人唏噓的關(guān)聯(lián)方轉(zhuǎn)貸行為。
　　2019年廈鎢新能源通過廈門鎢業(yè)，從建設(shè)銀行廈門海滄支行和農(nóng)業(yè)銀行廈門滄海支行共獲取5.40億元流動資金貸款進(jìn)行周轉(zhuǎn)，周轉(zhuǎn)后的銀行貸款用于支付貨款等生產(chǎn)經(jīng)營活動。
　　而觀察發(fā)現(xiàn)，2019年及2020年上半年，廈鎢新能源向其控股股東廈門鎢業(yè)采購材料金額僅為7718.20萬元，為何托付轉(zhuǎn)貸5.40億元，采購額遠(yuǎn)低于轉(zhuǎn)貸金額，部分轉(zhuǎn)貸是否具備真實(shí)交易背景，真相也不得而知。